Il ciclo del dollaro si è interrotto: le nuove dinamiche valutarie spiegate da SocGen

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Il report FX Monthly di aprile 2025 di Société Générale segna un passaggio chiave nei mercati valutari globali: il dollaro USA ha smesso di sorridere. Tra instabilità politica, rallentamento economico e tariffe commerciali aggressive, il biglietto verde sta entrando in una nuova fase di debolezza. Ecco un'analisi dettagliata dei punti principali per comprendere l'evoluzione in corso e cosa aspettarsi nei prossimi mesi.

1. Il dollaro non brilla più: perché?

• Il cosiddetto "Dollar Smile" si basa sull'idea che il dollaro si rafforza nei momenti di crisi o quando l'economia USA è eccezionalmente forte. Oggi ci troviamo nel mezzo: crescita debole, inflazione alta e incertezza politica.

• Le tariffe commerciali introdotte da Trump stanno danneggiando la crescita e la competitività interna, allontanando i capitali stranieri.

• Gli investitori esteri stanno vendendo titoli del Tesoro USA da tre mesi consecutivi. Cina in particolare ha ridotto le sue partecipazioni al minimo dal 2009.

📉 Risultato: il dollaro ha perso circa l’8% da gennaio, con perdite maggiori verso valute europee come SEK (+13%).

2. Le valute emergenti soffrono, ma non per il dollaro

• La correlazione storica inversa tra USD e valute EM si è indebolita. Oggi, il calo dell’USD non comporta più un rafforzamento automatico delle EM FX.

• Volatilità alta, prezzi delle materie prime in calo e rischi politici frenano la ripresa di ZAR, BRL e LATAM FX.

• Le valute ancorate allo yuan (CNY) resteranno stabili o leggermente svalutate. CEE4 FX (come CZK e PLN) sono più resilienti grazie all’ancoraggio con l’euro.

  
  

3. Opportunità tattiche: lo yen e il CAD

• JPY: nonostante i rendimenti USA in rialzo, lo yen si rafforza. La divergenza tra USD/JPY e i Treasury USA è ai massimi dal 2020. SocGen consiglia posizioni corte su USD/JPY.

• CAD: dopo la tempesta legata alle tariffe, il dollaro canadese mostra segni di stabilizzazione. Il mercato consiglia opzioni put su USD/CAD (target 1.40), dato che la valuta ignora persino il crollo del petrolio.

  
  

4. Focus ESG e rischio politico

• Le tariffe USA stanno aumentando la volatilità FX e il rischio politico. L’indicatore di rischio politico USA è ai massimi.

• Il Canada, con Mark Carney appena insediato, è ora l’economia G10 più esposta a rischio recessione (probabilità quasi 50%).

• L’Europa emerge più stabile dal punto di vista ESG, anche grazie all’espansione fiscale militare e alla crescita della green bond economy.

  
  

5. Previsioni chiave FX secondo SocGen

• EUR/USD: visto in salita graduale verso 1,15 entro inizio 2026.

• USD/JPY: previsto in discesa fino a 138.

• USD/CAD: obiettivo 1.40.

• EM FX: ancora pressione ribassista, ma con minore correlazione al dollaro. CEE4 e alcune Frontier meglio posizionate.

📌 Strategia: ridurre l’esposizione netta al dollaro, diversificare su euro, yen e FX emergenti selezionate.

6. Principali Grafici

💵 1. Il dollaro ignora i differenziali di tasso

🔍 Cosa mostra il grafico a sinistra:

• Linea rossa (DXY): l’indice del dollaro USA rispetto a un paniere di valute principali.

• Linea grigia (DXY-weighted 2y rates): tassi d’interesse a 2 anni ponderati per il DXY (dunque il differenziale di tasso tra USA e gli altri paesi del paniere).

📌 Cosa sta accadendo:

• Fino a inizio 2025, il DXY si muoveva in linea con i differenziali di tasso.

• Da aprile 2025, però, il DXY crolla improvvisamente, decouplando dai tassi: il dollaro sta ignorando i differenziali.

🧠 Cosa significa:

• Il dollaro si sta indebolendo anche se i tassi USA sono ancora relativamente attraenti rispetto a quelli esteri.

• Questo può suggerire fuga di capitali, cambio di sentiment geopolitico, o un posizionamento speculativo contrario (short sul dollaro).

• In contesti simili, la debolezza del dollaro potrebbe favorire le valute emergenti e le materie prime… ma c’è un “ma”.

  
  

🌎 2. Crollo dei flussi nei mercati emergenti

🔍 Cosa mostra il grafico a destra:

• Bloomberg’s EM Capital Flows Proxy: un indicatore composito dei flussi di capitale nei mercati emergenti.

• Dopo una fase stabile tra 2022 e inizio 2025, il dato crolla bruscamente nell’ultima settimana.

📌 Perché è importante:

• Questo proxy anticipa spesso ritiri di liquidità, stress sui cambi emergenti e rialzo dei premi per il rischio.

• Il crollo avviene contemporaneamente alla discesa del dollaro, quindi non è il solito “flight to quality”: qualcosa di più complesso si sta muovendo sotto la superficie.

📊 Connessione tra i due grafici

• Il crollo del DXY dovrebbe essere positivo per gli Emergenti… ma i flussi in uscita ci dicono che gli investitori non si fidano.

• Potrebbero temere rischi geopolitici, instabilità valutaria locale, o guerre commerciali (come suggerito dai tuoi grafici precedenti).

• La divergenza tra fondamentali e flussi è un segnale importante di tensione nei mercati globali.

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"Il dollaro è sotto pressione: fuga di capitali in arrivo?"

1. Il sistema commerciale globale è sotto revisione

• L'amministrazione americana sta smantellando l’ordine commerciale post-Guerra Fredda, nella convinzione di costruire un sistema più “equo” per gli USA.

• Tuttavia, meno flussi commerciali globali significano anche meno capitali in ingresso negli USA, un paese che dipende fortemente da investimenti esteri per finanziare il proprio deficit.

2. Una dipendenza da capitali esteri sempre più ampia

I due grafici mostrano chiaramente:

📊 A sinistra – Attivi vs Passivi internazionali USA (% PIL)

• Le passività (ossia quanto gli investitori stranieri possiedono in asset USA) sono oltre il 200% del PIL.

• Gli attivi (ossia quanto gli americani possiedono all’estero) sono molto inferiori.

👉 Risultato: gli USA dipendono sempre più da capitali esteri per sostenere il mercato azionario, obbligazionario e il dollaro.

📉 A destra – Posizione netta internazionale

• Il saldo netto USA è profondamente negativo, oltre il -70% del PIL.

• Questo significa che gli USA sono debitori netti verso il resto del mondo.

3. Cosa può accadere se i flussi si invertono

“A significant outflow of foreign money from US bond and equity markets would weaken the dollar and US asset markets.”

• Se le tensioni geopolitiche, le guerre tariffarie o l’erosione della fiducia nei confronti degli USA spingessero gli investitori stranieri a ritirare i loro capitali, ci sarebbero conseguenze gravi:

  • Pressione ribassista sul dollaro

  • Ribassi nei mercati azionari e obbligazionari americani

  • Aumento dei rendimenti per attrarre nuovi capitali (quindi costi di finanziamento più alti)

💡 Conclusione per il lettore

Il dollaro oggi sta avendo un "momento" difficile. Ma non si tratta solo di tassi o dati macro: si tratta di fiducia sistemica nel ruolo degli Stati Uniti nel sistema economico globale.

🔔 Se il mondo smette di considerare gli USA come "porto sicuro", la fuga di capitali potrebbe essere il vero game changer dei prossimi trimestri.

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“La correlazione è saltata: cosa sta succedendo tra dollaro, yen e Treasury?”

🔎 Punti salienti dell’analisi

1. I mercati stanno correndo troppo avanti?

• Gli operatori sembrano anticipare un rallentamento dell’economia USA, prima che i dati macroeconomici lo confermino.

• Il mercato FX ha reagito svalutando il dollaro, come se lo scenario negativo fosse già realtà, anche se non è ancora supportato dai dati.

2. Il ruolo del Treasury come bene rifugio è in discussione

• Tradizionalmente, i Treasury sono l’asset sicuro per eccellenza durante fasi di turbolenza.

• Ma secondo Subadra Rajappa (citatissima nell’articolo), da gennaio si osserva un calo della domanda estera:

  • Cina: ha smesso di accumulare Treasury dal 2013

  • TIC data: mostrano vendite estere per il terzo mese consecutivo

🛑 Questo solleva dubbi sul ruolo dei Treasury come safe haven globale e potrebbe generare una crisi di fiducia sistemica.

3. Correlazioni saltate: USD/JPY e EUR/USD si muovono senza più seguire i rendimenti

🔻USD/JPY vs Treasury 10Y

• Una delle correlazioni più affidabili degli ultimi decenni è crollata: oggi il cambio USD/JPY non riflette più i movimenti dei tassi USA.

🔻EUR/USD vs Bund-Treasury Spread

• Anche il legame tra EUR/USD e il differenziale di rendimento tra Bund e Treasury si è indebolito.

👉 Questo è un campanello d’allarme. Il mercato non crede più nei fondamentali? O sta prezzando rischi sistemici e geopolitici che vanno oltre il semplice “spread”?

💡 Conclusione per il lettore

“Quando la logica di mercato smette di funzionare, è il momento di fermarsi e ascoltare il messaggio.”

La divergenza tra tassi e valute ci dice che qualcosa è rotto, e il mercato sta sottovalutando il rischio legato al dollaro e alla sostenibilità del debito USA.

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Conclusione

Il ciclo di forza del dollaro sembra aver raggiunto il suo picco. I dati indicano una progressiva rotazione dei capitali e una normalizzazione delle correlazioni storiche. In questo contesto, sarà cruciale per gli investitori adottare strategie FX più flessibili e orientate alla selettività.